论我国开放式基金的风险防范

——侯鲜明 律师

【摘要】作为一种金融创新产品，开放式基金对我国证券市场的发展具有重要的作用。随着近年来开放式基金在我国的不断推出，开放式基金的风险问题越来越受到各界的关注。概括而言，目前我国开放式基金主要面临是流动性风险、系统风险、道德风险和信息披露风险。为了有效地规避和防范风险，应当通过发展多种避险工具以降低系统风险，完善交易机制控制流动性风险，加强外部监管来降低道德风险，从而使开放式基金在我国健康稳健地发展。

【关键词】开放式基金；流动性风险；系统风险；风险防范

证券投资基金起源于英国，兴盛于美国，近30年来迅速成为一支不可忽视的金融力量，其中尤以开放式基金最为瞩目，其资产规模占全球基金资产规模的 90% 以上，是世界基金业发展的主流。^[1]在我国，自2001年9月第一只开放式基金—华安创新面世以来，在证券市场“超常规发展机构投资者”的背景下，开放式基金得到了迅猛发展。但是任何一种金融工具都是风险与收益的统一体，开放式基金也不例外。本文将从我国开放式基金面临的风险的角度出发，分析探讨如何建立风险控制机制以有效地规避和防范风险。

一、我国开放式基金面临的风险分析

（一）流动性风险

流动性风险是金融机构经常面临的风险之一，也是衡量市场状态是否良好的重要指标。流动性是指金融资产迅速转变为现金而又不会在价值上蒙受损失的能力。对于开放式基金而言，流动性风险是指基金管理人在面临基金持有人赎回压力时，难以在合理的时间内以公允价格将其投资组合变现而引起资产损失或交易成本的不确定性。^[2]开放式基金赎回机制的存在使其流动性风险表现得尤为突出，主要表现在：当基金面临巨额赎回或暂停赎回的极端情况时，基金保留的流动性头寸一旦无法满足投资者的赎回需求，从而出现流动性危机时，基金即面临着出售短期资产或以较高成本融资的局面，甚至将被迫出售长期投资的资产，这必然使基金遭受极大损失，降低基金净值，净值降低又会诱发新的赎回申请，形成恶性循环。特别是在股市恐慌时期，投资者纷纷要求赎回基金，而基金由于投资数额巨大，进退困难，受股市涨跌停牌的限制，可能根本无法变现，这时就更容易出现流动性风险。开放式基金一旦出现这种风险，就有可能会越来越大，严重的还可能导致基金清盘。从深层原因来看，开放式基金资产的盈利性与流动性的矛盾是其流动性风险的根源。如果开放式基金为规避风险而大量持有国债或易变现资产上，必然导致基金收益率下降，则流动性风险就不可能发生，但这显然与其盈利性相背离。

（二）系统风险

与所有的金融工具一样，开放式基金也面临着不可分散的系统风险。系统性风险主要是指源于基金外部、非基金本身所能控制的，来自政治、经济、政策法令的变更等所导致的市场行情波动而产生的投资风险。我国股票市场的系统性风险非常大，曾有学者做过定量分析，认为我国股市系统风险的比例值高达80%，远远高于美英等发达国家市场20%—30%的比例。^[3]对于系统风险，基金管理人通常可以通过期货和期权和约来对冲，但系统风险是一把双刃剑，除了存在对冲成本外，往往要以付出潜在的收益为代价。长期投资是抵御系统风险的一种有效手段。投资学原理明确指出，分散投资品种可以降低非系统风险。而投资期限分散化即通过投资期限的搭配可以降低系统风险，减少基金年收益的标准差。但对于开放式基金而言，基金管理人面临无时不在的赎回压力极大地限制了其投资的期限组合搭配，从而不能有效地规避系统风险。尤其是在中国证券市场不够完善，投资环境差，可供基金选择的投资品种不全，使基金投资组合的选择余地有限，不易通过投资组合大幅消除投资风险。当前我国开放式基金重复持股现象非常严重，基金投资出现较大的投机性，造成基金投资的风险加大。

（三）道德风险

开放式基金的道德风险是指基金的管理人或托管人等为了自身的利益或其股东的利益而做出损害基金持有人利益的行为。基金作为一种“受人之托、专家理财”的投资方式，是以信任为其存在基础的。开放式基金的投资者将资金委托给基金管理人管理和运用之后，由基金托管人负责保管基金资产并监督基金管理人的投资运作。基金管理人与托管人作为受托人，对基金投资人负有信赖义务。但由于存在委托－代理关系，受到信息不对称因素影响，会出现“内部人”控制问题，导致违背基金宗旨、妨碍基金业健康发展的道德风险的发生。一方面，基金管理人可能为追求自身收益或者股东的利益而加大投资的风险。实践中，我国的基金管理公司大多由证券公司发起设立，基金管理公司为其主要股东——证券公司的利益，而损害基金持有人利益的行为发生的机率非常之大。如基金管理人为自己股东的利益而在高位承接其股东的出货、为增加证券公司股东的佣金收入而故意频繁进行交易等。另一方面，在目前实践中，基金托管人由基金管理人选聘，并且经中国证监会和中国银监会批准后有权撤换基金托管人，从而使基金托管人处于一种相对从属的弱势地位。基金托管人的职责是基金管理人赋予的，其结果必定会导致，托管人为了获取稳定的托管收入而忽视基金持有人的利益。更何况，基金托管目前已成为商业银行一项重要的中间业务和利润增长点，市场竞争日趋激烈，在自身利益的驱动下，基金托管人有可能纵容、迁就基金管理人的违法违规行为，不认真履行托管义务，从而损害基金持有人的利益，加大投资风险。

（四）信息披露风险

开放式基金信息披露要求较严，单位资产净值基本上是每个交易日连续性公布，保证在一定时间内按此净价出售或赎回基金份额。对比封闭式基金单位资产净值一般半年公布一次，较长时间的信息对基金管理人运作基金有较大的自由空间，只要在半年公布的业绩令投资者满意就可以了，不必在意每个交易日是否有令人满意的表现。而较短时间的信息披露有利于投资者监督基金经理人的行为，对基金管理人的要求更严，基金管理人必须关注和考虑每次信息披露会否影响到投资者信心，导致大规模的申购与赎回行为发生产生的风险。尤其是当基金运作业绩欠佳时，基金管理人的压力就更大，既要应付赎回，也要注意在基金规模缩小情况下如何进行运作，尽快提高业绩，防止进一步的赎回风险出现。

二、防范我国开放式基金风险的对策

（一）发展多种避险工具以降低系统风险

证券市场是一个高风险市场。我国证券市场这些年来取得了很大发展，但问题多多，投资品种较少，缺乏避险工具，系统风险大，非系统风险相对较小。我国证券市场的不稳定性在很大程度上是来自于政府政策的不连续性、不稳定性和所谓市场消息等系统因素的干扰。一般而言，非系统风险可以通过投资组合来规避，而系统风险的规避则是通过金融衍生工具的交易来实现的。目前我国证券市场缺乏双边机制，一些常用的避险工具，如股票指数期货至今尚未推出，这样使得我国证券市场齐涨齐跌的局面维持一个常态。针对这种现状，应该尽快发展多种金融工具，如股票、债券的期货和期权等金融衍生工具。目前我国证券市场己经具备了进行股票指数期货交易的基本条件，选择适当的时机尽快开展股指期货交易，为开放式基金提供必需的风险管理手段，是确保开放式基金健康发展的重要条件。在股指期货发展的基础上，再进一步发展其他金融期货和期权等金融衍生工具，为开放式基金的风险管理和投资运作提供更灵活的选择。

（二）控制流动性风险

首先，要完善资本市场与货币市场的合理链接。目前，我国的资本市场与货币市场几乎处于完全断裂的状态。开放式基金的流动性风险具有很强的阶段性，通常伴随突发股市系统风险的出现而产生，当股市开始回升时，这种风险便逐渐解除。如果允许开放式基金进入银行间同业拆借市场、国债回购市场，就能为其开拓广阔的“场外”融资渠道，解除流动性风险。同时基金管理公司向商业银行申请短期贷款，也是解决临时性赎回现金需要的一条重要途径。在我国，目前最有可能与基金管理公司建立信贷关系的银行应该是基金的托管行。这些银行不仅资金实力雄厚，而且对所托管基金的合理性经营，风险控制具有监督职责，能够适时了解所托管基金的基本情况及风险状况，及时向基金提供贷款支付，解决其流动性问题。其次，强化基金内部流动性管理。流动性管理主要是通过对开放式基金资产的流动性和资金来源的流动性管理，促进资产与资金来源的风险结构合理配置，从而在保证一定收益水平的情况下，保持基金自身风险结构的平衡，降低和化解流动性风险。第三，完善交易机制。开放式基金的特点决定了它的交易量大、交易品种多，然而在我国证券市场现行交易机制下，由于缺乏大宗交易和系统化交易机制，从基金管理人下达投资组合指令到最终成交的交易过程中存在着严重时滞，这不仅增加了开放式基金的流动性风险，而且也提高了交易成本，减少了基金管理人原本已经意识到的投资机会。因此，引进大宗交易和系统化交易机制可在一定程度上化解开放式基金面临的流动性风险。另外，由于我国证券市场缺乏作空机制，即使基金管理人事先预见到了市场的下跌，也无法有效的规避市场风险，而只能减少股票持有量来减少损失，但由于基金资金量大，在大势下挫时难以或不便退出。如果引入作空机制，基金管理人可通过该机制预先在高价位抛出，从而可成功规避市场风险，保持基金资产的高流动性。^[4]

（三）加强外部监管

针对我国目前的市场发展状况，应加快完善证券投资基金的监管法律体系。在现有的法律、法规的基础上，应严格按照公开、公正、公平的原则执法。一是加强对基金产品诚信责任的监督，使风险收益关系相对固定，避免无法引导大规模资金入市情况的发生。二是完善基金公司的法人治理结构，要明确法人治理结构中权利、责任的划分，公司董事会要保证公司业务平稳进行，独立董事能真正发挥监督作用，避免违法违规现象发生。三是完善基金公司的信息披露情况，这对于保护基金投资者的合法利益、促进投资者理性决策、强化基金监管等均有重要作用。四是完善并强化基金自律监管体系。行业自律组织是各国基金监管体系中重要的组成部分，发挥着政府监管不可替代的作用。我国也应尽快完善类似的自律组织，在基金行业内形成一个比较规范的自我协调、相互制约的自律机制作为国家监管的补充和完善。可借鉴国外经验，由中国证监会授予其某些监管权，以提高其权威性，发挥行业自律、自我管理的作用，提高基金管理水平，减少道德风险的发生。

（四）建立系统的基金人才培养制度

证券市场的竞争归根到底是人才的竞争，不同的基金管理公司的情况受到公司基金管理人、市场研究人员、市场营销人员素质的影响。人才的素质越高，基金运作的风险越小。因此，建立系统的基金人才培养制度，建立并完善基金专业人才的培养和基金经理群体制度，形成可流动的基金人才市场，这是提高基金管理水平、减少投资失误、降低基金的道德风险的有效措施之一。

参考文献：

[1] 柳志伟．基金业立法和发展：比较与借鉴[M]．北京：中国政法大学出版社，2003年．

[2] 施兵超，杨泽文．金融风险管理[M]．上海：上海财经大学出版社，2002年．

[3] 吴晓求．证券投资学[M]．北京：中国人民大学出版社，2000年．

[4] 钟向春．中国基金业面临的问题与解决思路[J]．经济导刊，2004，（3）．